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杜坤维:云南白药重塑辉煌需要加大研发投入打造拳头产品

来源:http://www.f1exit.com 责任编辑:尊龙现金娱乐一下下载 2018-09-09 14:37

  云南白药是我们股市一面旗帜,白马股的旗帜,长期以来是机构重仓股,给投资者带来丰厚的回报,但是8月20日股价一度接近跌停,收盘罕见大跌6%,下跌原因十分简单,业绩增长乏力。公司公布2018年1H业绩:营业收入129.74亿元,同比增长8.47%;归母净利润16.33亿元,同比增长4.34%,对应每股盈利1.57元。扣非净利润14.19亿元,同比下滑1.21%,主要是药品事业部增长不如预期所致。

  翻看年表数据,14年出现第一次业绩增长拐点,云南白药就进入了稳健增长阶段,利润增长率基本上保持在10%左右,已经难说是高增长了。18年扣非净利润意外出现负增长,是不是一个新的拐点,需要观察,但信号意义不可忽视。

  从营收增长看,也是个位数增长,与白马股有点不匹配,2016年,该公司营收同比增长8.06%,比2018年上半年还低0.41个百分点,2017年全年营收同比增长8.5%,也只比2018年上半年高0.03个百分点。

  云南白药最大优势在于传统的中药保护品种,属于国家高度机密,具有护城河,但是正因为具有护城河,一般企业不能介入,在过去高增长可以维系,可能存在惰性,公司研发投入并不大,主要围绕云南白药展开扩大产品系,先后从散剂开发出胶囊剂、酊剂、硬膏剂、气雾剂、创可贴等,其他产品虽然也有丰富的田七系列,虽然也不错,但缺少白药一样龙头品种和市场效应,但是不管白药系列有多高的护城河,其发展总会有一个天花板,一旦触及天花板,业绩增长就会面临瓶颈,公司发展进入一个敏感时期。

  2014年研发投入9529万元,2015年研发投入10037万元,增加5.33%, 2016年研发投入的金额为8993万元,同比下降10.41%,2017年研发投入的金额为8404万元,同比下降6.55%。不仅绝对值下降,占营收比例也在下降,2016年研发投入占营业收入比例为0.40%,这一比例在2015年为0.48%。可以发现,云南白药在研发的投入上整体看不仅没有加大力度,反而在缩减。随着医药体制改革不断深入,行业竞争愈演愈烈,在我国现有的医药生产企业中,拥有自主知识产权品种的厂商少之又少,产品同质化现象严重,导致企业依靠营销取胜,营销费用越来越大。

  云南白药缘何压缩研发投入,一个原因在于收入端增长乏力的情况下,云南白药开始压缩各种费用减少支出,以此来提升业绩,今年上半年,公司管理费用中的职工薪酬从去年同期的8974万元下降至8009万元,同比下降10.75%。但是依靠压缩职工薪酬和研发投入来增厚业绩,笔者认为不是最佳办法,一个企业依靠什么取胜,依靠研发投入获得拥有自主知识产权的新产品才能利于不败之地,才能取得长足的发展。

  公司为了维持市场竞争地位,加大营销力度获得市场,导致营销费用大增,蚕食利润空间,14年销售费用24.3亿元,出现一个拐点,这一拐点与业绩增长基本同步,不知道是不是巧合,15年增加11.49%到27.1亿元,2016年销售费用金额为28.4亿元,2017年销售费用金额为36.84亿元,同比增长金额为8.43亿元,同比增长比率为29.68%,再度出现一个急速增长的拐点,说明云南白药经营理念出现了某种变化,更加偏重营销,18年延续这一经营理念,实际上近6年来,销售费用金额不断增长。据新浪财经数据调查显示,290家医药上市公司平均销售费用率21.32%,平均销售费用高达6.11亿元。而云南白药销售费用金额为36.84亿元,远高于同行业平均水平,固然与云南白药体量较大有关,但也说明云南白药营销较为激进,是不是与经营理念转变有关不得而知。

  云南白药重营收表现在广告密集投放,一些广告词耳熟能详,“云南白药创可贴,有药好的更快些”、“如果伤痛在所难免、云南白药在身边”、“云南白药牙膏,国家保密配方”等广告语也深入人心,云南白药成为高端人士一个较为看重的牙膏,但高昂的价格难以平民化,加上另外的牙膏品牌也出现了高端产品,增速很难继续维持高位。

  对于云南白药而言,目前尴尬之处关键在于上游中药材涨价,增加了云南白药成本压力,而通过提价转移成本所带来的弹性越来越小,对于大幅提价的药品,市场开始不买账,市场有观点认为18年上半年药品事业部营收下滑与云南白药提价有关。

  2017年3月,陈发树旗下新华都集团耗资254亿元增资白药控股,持有其45%股权,与云南省国资委持股一致。这一增资举动被认为是国企混改的样板和突破,但是并不带来业绩的增长,陈发树并不是医药界元老出身,对于医药经营是不是得心应手,笔者不敢评价,但是有媒体观点认为混改虽然在资金层面支持了云南白药大发展,但是医药行业发展有时候不是资金问题,而是在于工业层面,笔者理解就是产品研发制造销售,但是有观点认为云南白药近几年产品结构优化速度放缓,除了传统产品,大健康布局方面,云南白药牙膏的成功并没有得到复制。实际上云南白药牙膏增速也在放缓。

  云南白药公布不如预期的中报以后,机构看好的观点大致不改,但是值得注意的是很多机构表现出更多的谨慎,那就是附带有各种的风险警示,中金公司就给与维持推荐的评级,但将云南白药目标价下调18%,华泰证券也给出了下调目标价的研报。

  东兴证券、广发证券警示药品事业部增速低于预期的风险,实际上西南招商证券也警示产品销售或不达预期,市场拓展或不达预期。这与东兴和广发证券观点类似,这与中报披露的药品事业部增速有关,也有券商警示激励机制改善进度低于预期的风险。

  业绩增速不如市场预期,有机构神操作提前减持,两个不同机构代表也出现减持,但力度不大,代表深股通外资的香港中央结算有限公司二季度减持云南白药39.77万股,社保基金一零八组合也在二季度减持39.50万股。原始股东也公告减持股份,是资金需要还是担忧成长拐点,暂时不得而知,但也有机构选择增持,证金公司二季度增持91.81万股;社保基金四一四组合二季度新进第十大股东,持股542.29万股,占比0.52%。

  云南白药扣非净利润同比增速意外下跌到负值,虽然不能断定云南白药就此失去辉煌,出现经营拐点为时过早,但是在重营销轻研发下,后续可能难以拿出重量级的新产品,在总市值已经很大下,业绩增速难以继续维持高位是需要考虑的一个问题,市场部分观点认为“成长性”缺失,面对25倍左右的市盈率,难以认定被低估,部分投资者已经“用脚投票”,你还认为它是白马股吗?